《科创板日报》（上海，记者 陈夏怡）讯，8日，万众期待的AI芯片独角兽企业寒武纪开始申购，申购价格为64.39元，如果按照发行4010万股新股计算，本次寒武纪拟募资25.82亿元，低于之前预计的28亿元。
此外，本次战略配售投资者包含中信证券、联想北京、美的控股、OPPO移动、中证投资。
在国产替代的背景下，夸赞寒武纪的技术及其团队似乎变成了一种无可驳辩的显学。但即便如此，我们也很难给这家公司定性，因为在任何绝对性的表述背后，都带有主观性的放大和片面的曲解。
令人无法忽视的是，在这家公司光鲜的“A面”背后，存在着营收净利均难言乐观的“B面”。
在回答寒武纪究竟是不是一个值得投资的标的前，我们需要明晰的是，投资人对同一个投资项目的不同时期可能会做出不同的判断。市场上也经常出现，起初一路“繁花相送”，最终却被资本冷落的项目（反之亦然）。因此从某种意义上来说，项目没有好坏之分，更多的是价值和价格的适配。
营收难撑估值
“寒武纪在上市前几轮时，我们是有看过它的资料，但是最终没有出手，很明显这代表了我们机构当时对这一标的的一个看法。”上海某VC投资副总在一次活动会议上表示。
事实上，该投资人士对整个人工智能行业均持有较为保守的态度，认为在下游产业没有持续现金流进入的情况下，整个人工智能产业生态都将较为艰难，目前整体行业已经呈现出PS（市销率）倍数下降的趋势。
而寒武纪所处的AI芯片赛道又是整个人工智能赛道的核心环节，她认为以寒武纪目前的营收规模难以支撑当前的估值。
且就在不久前，全球知名的AI芯片公司Wave Computing还宣布了破产，成为了第一家在疫情期间申请破产的AI独角兽企业。
营收状况是寒武纪最受争议的方面。招股书显示，寒武纪自2016年成立以来，2017年至2019年的营业收入分别为784.33万元、11702.52万元、44393.85万元，增幅虽然达到1392.05%和279.35%，但营收来源极为单一。
据披露，寒武纪的核心业务主要来自于终端智能处理器的IP授权，主要产品为1A处理器、1H处理器。2017年至2019年间，这部分业务的收入分别占到总体收入的98.95%、99.69%以及15.49%。其中来自对华为海思终端智能处理器IP授权业务的金额占到总体IP授权业务的100%、97.94%以及92.56%。
值得关注的是，其中2019年终端智能处理器IP授权业务较2018年下滑41.23%。寒武纪在招股书中提示到，这一变化系华为海思选择自研终端智能芯片所致。并明确表示，公司与华为海思未达成新的合作，并且短期内难以开发同等业务体量的大客户，因此预计2020年公司该业务将继续下滑。
此外，公司的第二大业务为云端智能芯片及加速卡业务，主要产品为思元100和思元270。但该项业务也极度依赖公司的关联方中科曙光。根据招股书，2019年公司该业务的收入为7888.24万元，关联方中科曙光的相关销售额占到了总体的80.94%，其他非关联方客户为江苏恒瑞通、浪潮以及金山云共计销售占比不到20%。
公司第三大业务智能计算集群系统也主要来源于与珠海市横琴新区管理委员会商务局、西安沣东仪享科技服务公司合作的项目。
此外，公司边缘智能芯片及加速卡思元220是于2019年底才推出，报告期内并未产生收入。
与此同时，大量的研发投入也导致持续亏损，2017年至2019年寒武纪的净利润分别为-3.8亿元、-0.4亿元、-11.7亿元。
先发优势难成绝对优势
寒武纪由陈天石和陈云霁创立于2016年，二者均毕业于中科大少年班，在创办寒武纪之前均在中国科学院计算技术研究所任职。其中哥哥陈云霁主持研发了国际首个深度学习处理器芯片，该芯片后来被命名为“寒武纪”。
宇泛智能COO苏亮亮向《科创板日报》记者表示，现在市面上很多号称有AI芯片的，其实只是集成了芯片设计公司的IP核，并没有自身的核心技术。因此，像寒武纪这样拥有自主核心技术的公司还是很稀缺的。
“华为自研，对他们影响挺大”，资深投行人士王骥跃向《科创板日报》记者表示，他认为寒武纪具有先发优势，但没有绝对领先优势。
就目前来看，除寒武纪之外，提供终端智能处理器IP的厂商还有英国的ARM、以色列的CEVA以及美国的Cadence等。而在云端智能计算市场和边缘智能计算市场，英伟达占据绝对的优势地位。
此外，高通、联发科都先后推出了自主研发的带有人工智能处理功能的SoC芯片。而国内成熟厂商大都采取向高通、联发科这类厂商购买成熟手机芯片产品和方案的模式，自主开发SoC芯片并投入商用的企业较少，因此单独采购处理器IP的需求也会较少。
一位曾在联发科工作，现在一家美国VC机构任职的投资人士向《科创板日报》记者表示，寒武纪这一类的创业公司在面对英伟达、高通、联发科时在技术上没有独特的优势，像之前的客户华为海思，目前也考虑把AI功能集成进SOC主芯片。
该人士坦言，从技术上来说，AI芯片其实是很有难度的，国内也鲜有公司能够做到，但和国际巨头相比，寒武纪并没能做到差异化。
IDC行业资深人士郁向飞较为认可寒武纪的技术实力，在与《科创板日报》记者交流时，他认为寒武纪在云端智能芯片领域具备优势，尤其在算法领域不见得会比国际上其他公司差。
目前英伟达的GPU在市占率上有绝对优势，中科曙光旗下的海光芯片也来势汹汹，但郁向飞向《科创板日报》记者表示，“他们这些都是在处理硬件方面是强项，但是在算法方面还是不一样的。 ”
同时郁向飞也承认，从细分领域和国家支持的角度来说，他对寒武纪未来的发展持乐观态度，但如果完全从市场化角度来看，不确定性较大。
国产替代是机会
“大方向上看国产替代是趋势，AI芯片又是国家大力推动的，况且寒武纪应该是国家主要扶持的一家芯片公司，目前技术层面相对于高通这些肯定还没有优势，但国家一定会努力扶持。”赛伯乐国际投资部的一位分析人士向《科创板日报》记者表示。
“寒武纪当然有它的特殊性了”，上海本地一家创投机构负责人陈明（化名）向《科创板日报》记者表示，AI芯片具有一定的门槛，中国公司如果能在参数性能和功耗方面和国际一流大厂差不多，哪怕接近一点，由于中国公司有更强的售后和软件支持，大家还是愿意建立一个供应商备胎体系。
“最近这一两年的局势让大家对形势有了新的认知，我觉得这是国内这一类公司的机会。”陈明感叹道。
“作为投资方来说，你不能去进行一个武断的判断，说这家公司到底好还是不好，因为你毕竟是站在一个第三方的角度，并不了解公司的实际运营。 ”深圳某家创投机构的合伙人王建（化名）在接受《科创板日报》采访时表示。
王明认为，仅就寒武纪这家公司本身所做的业务而言，是具备价值和意义的，在一定程度上也填补了国内的空白。但如果从投资的角度看，早期、中后期投资人乃至二级市场投资人对这个标的会有不同的解读。
“因为投资的目的是要赚取收益，这个项目的早期投资人肯定是成功的，但是到了后期由于估值达到一定高度，上升空间有限，压力相对来说就会比较大。寒武纪未来能不能变现还有很长的路要走。但我并不认为他它是个不好的标的，可能短期来看，它的财务状况不是那么乐观，但从中长期的角度来看，如果它真正能想出好的解决方案，保不齐就是一匹黑马。”王建解释道。
针对下游厂商自主开发芯片而采购处理器IP较少的现状，王健认为，整个市场的培育还需要时间，而在等到那一天来临之前，需要投入的资源是巨大的。因此，寒武纪在现在这个阶段上市，总体而言是个好事。
